证券投行业务培训之学习笔记整理（二）

  为贯彻落实《关于注册制下督促证券公司从事投行业务归位尽责的指导意见》，推动辖区证券公司提升投资银行业务执业质量，主动归位尽责，做好长期资金市场“看门人”，持续推进监管规则体系建设，压实中介机构责任。深圳证监局于8月5日举办辖区证券公司投资银行业务培训，深圳市证券业协会随后分别于8月20日、9月3日组织并且开展“行稳致远﹒专业赋能”——投资银行业务系列培训第二期、第三期。

  本次分享为“行稳致远﹒专业赋能”——投资银行业务系列培训第二期，为学习笔记整理（二）。

  “行稳致远﹒专业赋能”——投资银行业务系列培训第二期由深圳市证券业协会主办、指导单位为深圳证监局，多位专业技术人员在会上进行了经验分享。本篇文章主要分享两个主题即TMT行业保荐经验分享、制造业保荐经验分享，主讲人分别为华泰联合证券执行总经理田来、中信建投证券投资银行业务管理委员会高级副总裁林建山。

  T科技：半导体、电子、软件及客户服务、高端制造、人工智能、云计算、大数据

  逐渐成为科创板推出之后的主流方向，近年来出现多个方向第一单，如人工智能第一单。

  集中在2010年~2019年（科创板推出之前），例如：分众传媒、360等。

  例如：亚马逊从一个做电商的公司变成了全球最牛的云服务企业、阿里巴巴也是一个做电商的公司，其在阿里云上的投入每年可能达到上千亿级别。

  √碳中和的时代也是一场能源革命，在大趋势下，很多光伏公司极其产业的上下游又变得红火起来，包括新能源汽车，电池技术等。

  中国产业优势中的人口红利即将丧失，未来时期人口老龄化的问题可能会很突出，这同时意味着依托人口红利所建立起来的具有相对竞争力的产业，未来可能面对竞争力不够的难题。接下来的竞争点在于谁能服务好老龄化社会。例如：医药、服务、新技术应用等。

  目前主要国家，比如中国、美国、欧洲甚至日本都要建立较为独立自主的、安全的产业链和供应链，不能过度依赖海外供应。这样的一个问题在半导体行业中体现得尤为突出，接下来的市场机会可能在于多个场景下的软件国产化、半导体国产化。

  √外协加工关注要点：外协合理性、外协定价、是否假借外协而进行核心技术采购等

  √行业地位与市场认可度关注要点：行业地位与市场认可度真实性、技术先进性等

  注：别过度追求高精尖，由于市场需求尚不匹配，尖端前沿技术大概率暂不赚钱

  √可能存在周期长、激励复杂、证据链缺失等问题，例如海外架构的下翻的同时股份激励也需要下翻，需要保证前后是同一个计划

  √重点关注报告期内现金分红走向、是不是真的存在直接或间接流向客户、供应商及其关联方的情况

  √收入确认、会计核算的准确性关注点：关注发行人收入确认政策是不是合理、与同行业上市公司是不是一致、差异原因；收入确认时点及金额的准确性，相关内控制度的完善性

  收入确认相关的外部证据是公司做收入确认、中介机构进行收入真实性核查的重要依据。

  √研发支出是否可按项目准确归集、归集内客是否准确；是否资本化、资本化处理是否准确

  （c）非核心产品毛利贡献较高，但应用场景与科创属性要求相背离，存在利用非核心产品毛利满足上市标准营收要求的问题。

  （b）主要材料和设备供应商为境外企业，受贸易政策影响、汇率等因素影响大。

  （b）存货金额占总资产比重高，或存货周转率低于同行业能够比上市公司，需进行大额存货计提减值；

  （b）与关联方开展销售、采购交易，且来源于关联方的出售的收益(采购成本)占总收入(总陈本)。比重高

  （b）业务方向、收入结构、毛利率、客户构成等波动较大，经营持续性和稳定能力较弱。

  √收入确认政策不谨慎，以货物签收来确认收入，未考虑退换货情况，存在跨期收入

  （a）发行人委托经营管理、财务监督、采购审批、法务等行政管理职务，组织架构复杂且混乱；

  （b）部分高管仅为名义高管，皆不符合《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》第十条“发行人是依法设立且持续经营3 年以上的股份有限公司，具备健全且运行良好的组织机构，相关机构和人员能够依法履行职责”的相关规定。

  √国资背景股东退出时，转让偿价未做评估或转让价极低，存在国有资产流失嫌疑

  √IC设计企业组织反向设计工程，利用反向分析技术对样片的制造工艺、设计思想、功能特点等进行还原和分析，并基于对现存技术的理解，进行再次融创性的开发，但易引起侵权事件

  根据证监会的行业分类，制造业总共有29个子行业。进一步细分可以划分为三大类：a.以传统轻工业为主（如：酿酒农户食品加工，服装纺织等）；b.资源加工类（如：非金属矿物制品，金属冶炼等）；c.机械设备及计算机通讯等。

  在A股上市公司中，制造业企业无论是公司数量还是公司市值都超过50%，其中，科创板前十大市值的公司，基本以制造业为主。

  制造业行业过会上市的企业中公司利润中位数大概在9000万左右，收入规模大概在5亿-7亿之间；制造业IPO前十大子行业约占80%，制造升级趋势明显。

  把握制造业的周期、公司的生命周期，重点服务于当下国家政策鼓励支持的制造业发展趋势，实现顺势而为、顺周期而为。

  √例如:制造业中的战略新兴行业、传统细分制造业中的有突出贡献的公司、专精特新（专注于细分市场、聚焦主业、创造新兴事物的能力强、成长性好)。

  其中，共性的IPO要求或者经验：前端的基础财务核查、股东穿透、资金流水、其他资金往来核查等，后端充分信息公开披露、风险揭示。

  √基于此，我们从制造业特点出发，探讨内容主要聚焦于制造行业一般的逻辑框架，及相应的风险识别关注点。

  √所有制造业企业最终都可以充分的分解为一个个可经验复制的制造工序&制造模式：一般采购、定制化采购、外协、自主生产等。

  √可以通过5-10个IPO的保荐覆盖80%的制造工序，100%的制造模式，从而对不同制造业企业复制核查经验，最大限度识别保荐风险。

  可视化、多样化、复杂化的制造业可以抽象为“制造工序+制造模式”的企业画像，我们大家可以尝试从一个制造工序过程中去归纳辨析核查的关注点逻辑框架。

  一个经常遇到的现象：企业什么都是外购/外协的，为什么毛利率还能这么高，到底有没有核心竞争力，有没有供应商重大依赖，有没有财务舞弊？

  √常规的制造业经验逻辑：制造费用占比越高——背后厂房、设备、动力等投入越大越复杂——代表制作的完整过程实现的产品附加值越高——技术上的含金量更高——毛利率可能也应该越高

  （例如：芯片、LED等半导体、电子元器件制造、液晶面板制造、锂电池制造、医药制造等)

  √系统型产品的反经验逻辑：制作的完整过程以定制化采购、外协、组装、调试组合为主，极少的生产设备，但毛利率也很高。

  一个有意思的数据实证情况：对制造业中的“计算机、通信和其他电子设备制造业”16家毛利率高于50%上市公司直接材料占比进行统计，不难发现毛利率相同情况下，从事“电子元器件、材料等部件类”企业的直接材料明显低于从事“通讯设备、安防设备等”系统产品类企业的直接材料。

  延伸的思考：在制造业企业核查过程中，避免陷入经验主义，重视制造模式差异，具体企业具体分析，同时结合大数据案例验证。

  （c）是不是真的存在对外定制化核心部件的情形,是不是真的存在研发技术或权利归属纠纷；

  制造人员按照与企业劳动关系可以分类为不一样，包括内部员工、临时工、劳务派遣、劳务外包等。通过案例归纳总结来看，通常是在包装、组装、装配、机加工等制造工序环节存在临时工、劳务派遣、劳务外包。

  通过比较不同用工模式的人均产量、人均成本等，侧面核实是不是真的存在体外成本代垫情况。

  延伸的思考：“以人为本”的思想，任何关于人的规范方案建议，可能不仅要合法合规，还要有同理之心，有机会能多实地去车间走一走看一看，感受制造一线劳动者之不易，不轻易以规范之名让企业解雇一批劳动力，在员工规范问题上积极辅导公司可以提供合规的社保、公积金等员工劳动保障。

  （a）劳务派遣用工的用工比例；劳务派遣公司的资质；劳务派遣人员的薪酬及社保公积金缴纳情况；

  （b）劳务外包单位和发行人及其关联方是不是真的存在关联关系；外包服务定价的公允性，有无通过外包单住减少相关成本、分担费用情形；外包是否涉及核心工序及对外包单位是否构成重大依赖；是不是真的存在利用劳务外包规避劳务派遣相关规定的情形；

  （c）缴纳社保公积金的人数、比例，劳务派遣人员缴纳社保公积金的情况，未缴社保公积金的原因；补缴社保公积金对经营业绩的影响，是不是真的存在被处罚的风险，是否构成重大违法行为。

  √从制造工序出发判断制造场地的特点、合理性、重要性水平，具体企业具体分析，判断潜在的风险，分析相应的解决方案。

  关注点：超施工期长期未竣工、本地建筑商、不惜违建不断建房、关联方有地产类公司

  √总部基地与制造基地分离的情况下，成本核算人员和其他财务核算人员在地理上可能也是分离的，关注是否会导致成本核算脱离财务掌控，基础可能相对薄弱；

  √中介机构人员通常待在总部基地，可能由于无法对生产环境、制造工序环节有持续直观感受，降低核查的敏锐感，例如环保、废料等。

  （d）集体用地土地使用权的交易、获得是否支付相应对价，是不是满足国家、地方关于集体土地流转的规定。

  （c）权属瑕疵房产是否属于违反法律建筑，是否存在被拆除的风险，是不是真的存在违法违规情形；

  （d）未取得权属证书的土地及房产是不是真的存在法律障碍、补办相关权属登记手续预计时间。

  √通过对不同企业生产设备的实地查着，并结合制造工序情况，可以对各类制造设备的运行特点有全面认识，并形成图谱。特别是如果有过专用设备类上市公司保荐案例，则可能对制造设备的特点会更有体会。

  业财逻辑二：从工序对应到设备，从设备对应到产能，从产能对应到产能利用率，从产能利用率对应到资产减值。

  √大额制造设备非标化，导致采购造价公允性的难以透明论证，关注长期未到货的生产设备，长期未转固的生产设备？

  （4）产能利用率较低的原因，产能利用率未达到饱和的情况下如何消化募投新增产能；

  √按照类型可以区分为值钱的废料（例如铜材等金属边角料）、不值钱的废料（例如一般的包材废弃物）、不值钱还要掏钱处理的废料（例如危废)；

  √从制造工序出发，结合原材料了解哪些制造工序会产生哪些类型的废料，对应有哪些去向

  （3）银行流水核验：通过出售废料搭建小金库，并体外支付工资、无票费用的问题

  （a）废料成本核算、结转和销售的会计处理，废料的内部控制流程和会计核算方法；

  （b）各期的废料率、废料数量、金额以及废料回收利用或对外销售对发行人收入、成本的影响；废料的处理方法，是否进行对外销售，不同处理方式对应的会计处理；废料对外销售的，报告期各期废料销售对象。

  √从制造工序出发，对哪些工序会产生较大环保污染物进行总结，常见如电镀、喷涂、镀锌，并形成敏感性；

  √一些生产与环保支出密切相关的行业，还可以通过环保支出与产量匹配情况来核查是不是真的存在财务异常情况。

  （a）生产经营涉及环境污染的具体环节、主要污染物名称及排放量、主要处理设施及处理能力；

  （b）环保投入金额、环保相关成本费用是否与产能、排污量相匹配；环保支出与固态废料排放量变动趋势存在差异的原因及合理性；

  （c）是否取得从事生产经营活动所必需的全部行政许可、备案、注册或者认证等；发行人生产经营与募集资金投资项目是不是满足国家和地方环保要求。

  √关注运费支出与产、销量匹配性，车次、门卫记录、过磅记录等与采购、生产、销售的匹配性。

  （c）结合人均产出数量与全额、同行业可比公司人均产出差异原因以及人均产出的合理性劳外包的支付成本及入账方式是否真实、准确；

  所有制造业企业最终都可以充分的分解为一个个制造工序和制造模式，而合规的主要矛盾也来源于这一个个制造工序和制造模式。

  辅导企业重视制作的完整过程的全流程合规，基本就实现了运营合规的80%，辅导企业重视制造成本的精确核算，基本就实现了财务规范的80%。

  从制造工序和制造模式入手，在不同企业之间可以复制核查经验，穿透制造过程的逻辑，核查不合常理的风险源头。

  制造行业的29个子行业，有些行业互为上下业，因此如果有上游的经验，可以加深了解下游，有下游的经验可以加深了解上游，从而形成基于核查的逻辑循环验证。

  数学规律：通常找到三个维度去交叉印证或核查一个制造业行业的企业问题，能够获得较为完整的商业逻辑或识别风险。

  √制造行业有很多维度可选，例如:“二八分布、“正态分布”、基于产业链的“微笑曲线”、行业生命周期、价值链、用工模式、制造模式等等。

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